人民币新政:逆安倍三箭而行 贬值10%可能性高

人民币

　　在领会北京的外汇政策、评估美元兑人民币走势以及其对其他新兴货币影响的时候，投资者需考虑长期趋势和短期波动两方面。2015年8月11日人民币贬值成为中国汇率政策的另一个分水岭：其重要性几乎等同于2005年7月21日的人民币脱钩。如何解读这一政策对于中国乃至世界的影响？

　　中国式反“3-2-1”箭

　　远观此次货币政策变化的核心是了解中国政府的大局观。借用日本货币政策术语，我们相信中国政府一直在寻找不同的“箭”。中国政策的显著特征在于，占政策主导地位的一直是第三支箭，即结构性改革，包含金融市场自由化；而第一，二支箭主旨在稳定商业周期，仅作为次要角色。这与日本实行的以“量化加质化宽松”（QQE）为主箭，结构性改革次之的政策相反，与美联储作出的量化宽松（QE）以及零结构性改革政策截然不同。

　　我们猜测，当前背景下人民币新政的主旨不是刺激出口，以重获因工资上涨和货币升值所失去的竞争力。当然，同等条件下，人民币贬值可帮助缓解中国出口企业的利润空间。这也是大多数评论家的关注点，但我们不认为这是政策转向背后的主要动机。“习李经济”与“安倍经济”有很大不同，我们长期以来一直认为人民银行是亚洲的德国央行。中国信奉出口商品价值链升值，这也是其允许人民币持续升值10年的原因。此外，其至今没有部署大规模的凯恩斯主义刺激措施，就更没有必要按下这个具备政治敏感性的“紧急按钮”。与普遍观点不同的是，我们认为8月11日的政策变化更多的是关于第三支箭。

　　市场经济vs计划经济

　　市场经济的中心思想是“价格”平衡供给和需求的内在信任。这适用于劳动力市场，房地产市场，股票市场，外汇市场，和一般的商品市场。亚当·斯密的“看不见的手”会自动平衡市场，让价格和数量为市场参与者和政策制定者提供了不同市场状态下的重要信号。与此相反，计划经济在决定供求关系和资源分配对市场价格具有内在的怀疑性。政策制定者的主要职责是确保价格的合理性。

　　从市场经济向计划经济过渡，需要政策制定者对市场价格作用的看法发生根本性改变，并需要由衷信任市场价格和看不见的手。这样的信任不会在一夜之间在一个前计划经济的国家实现。

　　许多人认为，中国比大多数发达国家更为市场经济。对于快捷酒店，机票和其他商品和服务这可能是真的，但观察对经济最重要的三个价格，（1）利率价格；（2）汇率价格；（3）能源（油，电）价格。迄今为止，这个假设对中国经济并不成立。

　　虽然能源价格已经被市场化，利率在中国仍然被高度控制，汇率的开放化过程才刚刚起步。事实上，这两个市场正是中国政策第三支箭的关键组成部分。

　　在向市场经济过度的过程中，政策制定者有时会犹豫并本能干预市场价格，以显示其对市场价格的反对意见。近期政府对股市的干预就是一个例子，它是两个相互矛盾的市场意识形态的结果。今年8月11日的决定是北京试图从计划经济向市场经济转移的一个例子，从而达成让市场来决定美元兑人民币的价格。

　　利率和汇率自由化在中国将是个彼此关联并具备反馈效应的复杂操作。这是宏观经济中熟悉的“三元悖论”概念，一个国家不能同时具备以下三点：独立的货币政策，开放的资本账户和目标性汇率。中国本质上正试图放开其资本账户和放弃控制汇率，以便从美联储获得货币政策的独立性。

　　为保证改革的一致性和关联性，北京对这些不同的改革将如何排序尚未可知。关于这种复杂操作北京有可能有时在行动和言论相悖。然而，关键点在于投资者应牢记中国正在努力对其金融市场进行改革，这是第一位的，比人民币竞争性贬值或是重拾贸易竞争力都要重要得多。

　　腿部萎缩的健美运动员

　　中国是一个充满分歧的国家。其以军事实力，经济份额，人口为代表的“硬实力”已遥遥领先其以金融业自由度和流动性，法治等为代表的“软实力”。中国就像一个健美运动员，代表经济实力的上身肌肉发达，预示金融市场的下身骨瘦如柴。中国政府已认识到这个不协调，并决定重点发展其“腿部”，以支持长期经济发展。

　　贸易上中国并不需要迫使人民币贬值。很多观点认为因为经济放缓北京希望或需要贬值人民币，因此在无其他政策可用的情况下，按了“紧急按钮”，对此我们不同意。

　　分解中国的经常账户盈余发现，中国贸易年增长率从2008年第四季度金融危机前3610亿美元急剧飙升至2014年第四季度的4760亿美元。全球大宗商品价格的大幅下跌对于中国这样能量和投入密集型经济的贸易已经起到重要的正面冲击。从绝对美元计算，中国贸易顺差比金融危机前的峰值高出32% ，而大约占GDP的5% 。纵观中国的贸易平衡，我们很难看到人民币升值对外贸易的妨碍。

　　经常账户盈余增长速度不及贸易盈余增长。一方面，由于中国海外资产主要是债券，而外国人持有的中国资产主要是收益率较高的股票或股票类资产，从而导致收入平衡日益恶化；另一方面，由于对外旅游和外向型学生流，服务平衡受损，但是，更多这不应该直接与人民币水平相联系。

　　简而言之，虽然中国经济确实放缓，投资和贸易增长同时减速。观察中国贸易平衡和经常账户平衡，很难推断中国对人民币贬值的迫切需要或者说人民币贬值将对经济减速有决定性的缓解作用。

　　值得注意的是，政策制定者不仅决定大多数经济软着陆，也在指导经济软着陆。加拿大华人网 http://www.sinoca.com/